增长产品-2018年公司营收达到76.43亿元-满洲里新闻

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没还钱被咬掉耳朵

中航機電(002013)是國內航空機電領域的領頭企業,行業壁壘強,主營航空機電產品和基於航空核心技術發展的相關係統,包括液壓、燃油、環境控制、航空電力等。公司通過不斷整合收購行航空工業機電系統優質資產,形成以飛機製造業為主導法方向的機電專業化平台。分行業來看,2019年上半年飛機製造業產品營收保持穩定增長,達到35.30億元,佔主營業務收入的66.11%,同期增長9.68%,但在非航空產品方面,汽車製造業有所下滑,同比下降28.94%。主要原因在於受到汽車行業周期性影響,公司汽車零部件主要產品調角器銷量小幅下降。

2、可轉債發行及歷史表現目前國防軍工可轉債存量券主要有航電、機電和光電轉債,均屬於中航工業集團旗下企業。2019年以來已有3隻軍工行業轉債進入發行預案階段,分別為雷科防務、中國動力和中國應急。雷科防務和中國應急已通過股東大會,發行規模為12.16億元,中國動力通過董事會預案,發行規模為15億元。

從正股估值來看:當前中航機電PE TTM為28.45X,低於近三年的平均PE(41.9X),接近歷史最低值,市凈率為2.73X,同樣位於近三年低值。當前估值反映出了市場對於機電行業的偏弱預期,但受益於航空板塊的高毛利業務,隨着軍機換代進程,公司調整產業結構后業績具有回升彈性,成為價位驅動力。風險提示:資產改制整合進度不及預期;汽車行業景氣度回暖不及預期。

1.3、正股估值水平:行業內最高,仍具備上升驅動力2019年8月30日,軍工行業的動態市盈率為62.90X,低於過去三年市盈率平均值(83.27X),但在整體行業中估值較高。軍工作為政府戰略為需求的行業, 隨着軍工信息化和軍民融合進程加速,資本不斷注入,估值仍然具備上升空間,且在宏觀經濟不如預期的情況下,政府主導的軍工行業具有抗周期性,在整體行業中更顯穩健。分細分行業來看,航空航天當前PE為54.65X,低於近三年平均值(65.49X),兵器兵裝和其他軍工當前值為57.24X和75.90X,遠低於兩個細分行業近三年平均值207.64X和173.45X,具有成長性。

2、2019年以來,共有3隻軍工行業轉債進入發行預案階段,分別為雷科防務、中國動力和中國應急,共計27.15億元。

連接器行業巨頭,產業具有發展潛力。中航光電(002179)作為國內非消費電子領域連接器的龍頭企業,主營業務為電連接器、光器件及光電設備、線纜組件及繼承產品、流體器件及液冷設備等。分產品來看,2019年上半年連接器營收達到35.94億元,佔主營收入的78.18%,是公司主要收入來源,較上年同期同比增長31.79%。在主營軍用方面,軍工信息化對高端連接器的需求提升,公司訂單飽滿。民用方面,公司助力長征十一號「一箭七星」海上發射,通訊領域5G牌照發放后,高速連接器、光互連背板等高端產品成為發展主流,逐步拓展海外市場,提高海外市佔率。同時,新能源汽車領域的互連業務拓展下公司實現產能釋放。

1.2、軍工行業基本面:航空板塊領先其他細分

從業績方面來看,成長性較好。2018年中航光電實現營收78.16億元,同比增長22.86%,歸母凈利潤達到9.54億元,同比增長15.56%,展現出在軍費提升下,行業良好的發展勢頭。19年上半年延續業績快速增長趨勢,營收為45.97億元,同比增速達到28.23%,歸母凈利潤為5.73億元,同比增長23.13%。營收走勢超過歸母凈利潤,主要原因在於產業結構得到調整,毛利率較低的光器件及光電設備產品營業成本增長較大,其次在於公司新增可轉債利息,財務費用率大幅上升至1.52%,對業績增長造成壓力。

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3.3、機電轉債(128045.SZ)

4、風險提示1) 軍工改革不及預期;2) 信息化進程不及預期;3) 中美貿易摩擦。

3.2、航電轉債(110042.SH)

2018年公司營收達到76.43億元,同比增長8.83%,較上年擴大7.91個百分點,實現快速擴張。銷售凈利率為6.31%,歸母凈利潤為4.79億元,同比下降11.63%。18年凈利潤未達預期,主要原因在於航空板塊產品成本上升,毛利率下降。此外,財務費用率大幅增長0.54個百分點到3.99%,財務費用達到3.04億元,同比增長26.2%,主要用來支付可轉債利息。2019年上半年,期間實現營收34.31億元,同比增長15.41%,子公司營收結構重整和費用控制的雙重作用下,歸母凈利潤為1.70億元,同比增長14.42%,公司經營狀況得到有效改善,業績具備彈性。

經濟下行背景下軍工望獲相對收益。軍工行業的營收主要來源於軍費開支,中國軍費保持全球較高增速,但相對於全球主要經濟強國,佔GDP比重仍然較低,尤其遠低於美國、俄羅斯等軍事強國。2018年軍費開支達到11070.51億元,同比增速達到8.1%,是繼2015年軍費增速跌破兩位數且連續下滑三年後,首次逆轉下滑趨勢。國家戰略持續推進軍民融合,關注成長性民參軍企業。軍工開放,打破軍工和民口界限,不分所有制性質,降低門檻,大力鼓勵民企參軍,將有利於軍工中上游產業鏈企業的業績競爭,在武器更新換代進程迅速、軍民品訂單飽滿的背景下,民參軍企業或打開盈利空間。

3.1、光電轉債(128047.SZ)

3、重点存量标的梳理

從細分行業的主要業績來看,2016-2018年,ROE平均值最高的是航空航天行業(5.50%),其次是兵器兵裝行業,為4.41%,其他軍工行業的平均ROE為2.68%。而營業收入同比增速平均值較高的是兵器兵裝行業(12.94%),但2018年增速放緩,下降為1.94%。航空航天營收增速保持穩健,平均為7.60%,其他軍工行業發展勢頭較弱,營收同比增速平均為-3.55%,但2018年受到軍工信息化和軍民融合的推動作用,增速回暖至5.38%。

3、結合當前軍工行業中各標的估值、正股基本面,航電轉債正股及轉債估值均處合理區間,建議關注。

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業績方面,2018年中航機電實現營收突破百億,達到116.37億元,同比增速為4.08%,增速較上年同期有所放緩。2018年歸母凈利潤達到8.37億元,創下歷史新高,同比增速為16.49%,較上年擴大17.20個百分點。截止2019年上半年,公司壓縮部分主業,非航空板塊受到行業不景氣影響,營收為53.39億元,同比下降2.02%,歸母凈利潤為3.25億元,同比上升12.39%。此外,費用方面得到有效控制,銷售費用同比下降22.92%到0.74億元,費用率為1.39%,較上年下降0.38個百分點。隨着國企改革的深入,C919等國產飛機的生產推進,中航機電未來具備發展空間。

從估值來看,當前中航電子正股價格為14.97元,對應的PE TTM為52.07X,略低於近三年平均市盈率53.7X。市凈率為3.72X,同樣低於近三年平均PB(4.33X)。隨着航空產業景氣提升,優質標的的不斷注入,航電價值逐代提高,公司作為航空細分龍頭標的,或有望受益軍機換裝,業績驅動上升。風險提示:資產注入不及預期;民企業務拓展不及預期。

從估值水平來看, 2019年8月30日,中航光電正股股價為43.35元,公司股票的市盈率(TTM)為41.99X,自19年5月開始持續走高,當前高於公司近三年平均值(34.7X),達到16年以來最高值。市凈率方面,當前估值為7.07X。軍工信息化有望帶來帶來連接器的量產,且2018年以來,公司積極投入研發支出,業績穩步上升,未來公司盈利空間可期。

本文作者張旭 /鄔亮/ 邵闖摘要1、當前軍工行業在過去三年ROE平均值為4.11%;細分行業中,航空航天行業ROE平均值最高(5.50%)。軍工行業的動態市盈率為62.90X,低於過去三年市盈率平均值(83.27X),但在整體行業中估值較高。

風險提示:軍品訂單增速低於預期;中美貿易摩擦風險。

16-18年,國防軍工行業平均營收增速為2.81%,18年同比增速為6.80%(較上年增加7.91個百分點),扭轉17年營收小幅下降1.11%的局勢,整年達到3485.32億元。19年上半年歸母凈利潤同比增速為38.39%,營收同比增速為5.70%。宏觀經濟承壓,各行業增速下滑而軍工行業增長相對較快且穩定,行業盈利能力顯著提升,業績迎來向上拐點,在整體行業具備比較優勢。

中航電子(600372)原系中航工業二集團下屬昌河汽車,在民用航空領域保障重點民機總裝,擴展通用航空、直升機、發動機和國際轉包等市場,在非航空防務領域推進航空電子技術在防務領域的轉化應用,包括船舶、兵器、航天、電子等市場。背靠中航工業,公司擁有較完整的航空電子產業鏈,2018年公司在航空領域,保障AG600水上試飛成功,民用飛機的成功研發,產品營收達到60.16億元,同比增長5.88%,佔18年主營業務收入的82.64%,是公司主要收入來源。同時在非航空領域,子公司高端產品逐步進入量產階段,防務和民品方向產品分別銷量同比增長21.6%和15.8%,營收同比增長21.46%和15.79%,毛利率分別上升6.05和3.72個百分點。

1、行業基本面與正股估值1.1、軍工行業市場表現:整體表現穩健軍工企業運營具有高資本投入、高負債、高槓桿特性,受經濟周期影響大,另一方面在整體行業中進入壁壘高,整體產能穩定。國防軍工行業(中信一級)在過去三年(2016-2018)的ROE平均值為4.11%,在29個一級行業(中信)中排名27名,排名較后。

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